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中信建投证券研究 文|王介超 覃静 邵三才 汪明宇
本周有色呈现股期联动上涨的势头，一方面，有色价格在供应端出现扰动、消费尚可及美国加息预期缓解的背景下保持强势，金价创7周以来新高，铜价直逼历史前高，铝价重夺24000关口；另一方面，极致的市场风格再均衡，处于低配的有色板块以其优异的业绩和较低的PE持续吸引资金的流入。我们认为，有色商品价格在优异的基本面推动下，有望保持着强劲势头；有色权益目前PE修复尚不充分，仍有进一步上涨的空间。
美国非农不及预期，助力有色持续反攻
（1）黄金：美元就业数据疲弱削弱加息预期，金价创7周新高。本周五公布的7月美国非农就业数据意外减少2.3万人，此前经济学家预测就业人数将增加8万人。非农就业的意外下降削弱了年内加息的可能性，美联储观察工具显示，交易员认为美国9月份加息的可能性约为44%，报告发布前该数值为57%。年内加息预期的降温，助力金价反弹。中长期看，主要经济体的赤字结构性扩张、央行战略性购金及地缘冲突的加剧均持续了黄金对主权信用体系保持溢价。世界黄金协会发布的《2026年全球央行黄金储备调研》显示，89%的央行储备管理者预计，未来12个月内全球央行黄金储备将继续增加。
（2）铜：C-L价差走扩，非美库存再遭虹吸，铜价直逼历史前高。630以来，Comex-LME价差呈走扩之势，凸显市场对930美总统宣布对铜加征关税的押注。随着C-L价差的扩大，往美国搬运货物的套利行为加码，非美区域库存继续走低，现货越发紧张，LME铜（0-3）上涨至115美元/吨。刚果（金）禁止铜精矿出口，2026年一季度该国出口铜精矿1.89万金属吨，尽管数量不大，但映射出的资源保护主义加剧市场对供给稳定性的担忧。全球铜矿今年的增量再度不及预期，部分龙头矿企下修年内铜矿产出指引，铜精矿现货TC已经低至-173美元/吨，非美库存低，抗冲击能力弱，叠加加息预期减弱，铜价冲击历史新高在即。
（3）铝：库存下降从量变到质变，铝价尝试暂稳24000元关口。本周LME铝收涨2.3%，国内库存正式跌破100万吨，叠加有色整体向上氛围良好，对铝价构成支撑。年内中东减产286万吨产能，且莫桑比克关停52万吨产能，造成的年内全球电解铝供应出现120万吨缺口，国内外库存持续去化，国内库存即将跌破90万吨大关，LME库存降低至25万吨之下。中东开始复产，更有关注海外数以百万吨计的新增产能投产，但那些都是未来的产量增量，难解年内短缺的现实。短期缺口将推动铝价反弹，铝业公司业绩出众，推动铝相关标的得以回升。
1、全球经济大幅度衰退，消费断崖式萎缩。世界银行在最新发布的《全球经济展望》中将2026年全球经济增长预期从原先的2.3%上调至2.6%，但近年经济增长已呈放缓趋势，若全球经济陷入深度衰退，将对有色金属的消费形成巨大冲击。
2、美国通胀失控，美联储货币收紧超预期，强势美元压制权益资产价格。美国无法有效控制通胀，持续加息。美联储已经进行了大幅度的连续加息，但是服务类特别是租金、工资都显得有粘性制约了通胀的回落。美联储若维持高强度加息，对以美元计价的有色金属是不利的。
3、国内新能源板块消费增速不及预期，地产板块消费持续低迷。尽管地产销售端的政策已经不同程度放开，但是居民购买意愿不足，地产企业的债务风险化解进展不顺利。若销售持续未有改善，后期地产竣工端会面临失速风险，对国内部分有色金属消费不利。
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