文章来源：国际金融报
比特币近期保持回暖态势，是牛市来了吗？
继上周上涨23%之后，比特币及加密货币市场本周延续涨势，8月25日上午，比特币升破8.1万美元关口，为今年5月以来首次触及该水平。截至北京时间当日19时37分，比特币报7.9万美元，24小时上涨1.14%。
比特币此轮升势的导火索是8月20日的一场史上规模最大的单日空头清算，比特币单日暴升逾8%；直接宏观触发因素是美国财政部宣布将长端国债回购规模扩大至每次不低于40亿美元，市场将此解读为改善流动性的积极信号。此外，机构资金的持续回流为这波行情提供了另一重支撑。
从本周开始的市场表现看，纯粹由强制平仓推动的上涨动能已经明显减弱，后续能否延续主要看现货买盘能不能接力，其中最重要的观察变量就是现货ETF（交易型开放式指数基金）。在受访分析人士看来，后续真正需要观察的是ETF流入的持续性和资金性质。ETF可以维持上行动能，但难以独自完成牛市重启，只有现货需求从单一通道扩展为多来源、可持续的资金流，比特币价格上行才会获得更稳固的支撑。
比特币突破8.1万美元
比特币“牛来”了？
8月25日，比特币及加密货币市场延续上周涨势，盘中最高报81270.5美元，升破81000美元关口，为今年5月以来首次触及该水平。截至19时37分，比特币报7.9万美元，24小时上涨1.14%。
数据显示，比特币上周累计飙升约23%，上周五盘中最高触及79500美元，创下2023年3月以来最佳单周表现，上周三至周五全市场空头清算规模约46亿美元。与此同时，美国现货BTC（比特币）、ETH（以太币）ETF周度净流入由前一周的-4亿美元转为25亿美元，达到年内最高。
Bitget Wallet研究院负责人Lacie Zhang对记者分析指出，比特币这轮回暖，本质上是宏观流动性预期、监管预期、ETF资金和空头回补同时共振。美国财政部扩大长期国债回购计划后，市场重新交易流动性改善和美元走弱逻辑，黄金和比特币这类非主权资产同时受益；同时，美国加密监管框架推进、白宫与行业沟通释放了更友好的政策信号，降低了机构资金入场的不确定性。资金面上，现货比特币ETF在周内出现明显净流入，单日流入一度达到约6亿美元，叠加此前市场空头仓位较重，价格突破关键位置后引发大规模强平，进一步放大了上涨斜率。
香港注册数字资产分析师学会学术委员会轮值主席于佳宁告诉记者，比特币这轮回暖主要是宏观预期、现货资金和衍生品市场共同作用的结果。宏观层面，美国官方开始关注长端流动性压力，黄金与比特币等稀缺资产随之获得重估；市场结构层面，大量强制买单在流动性较薄弱的市场中放大了涨幅，期权做市商的对冲需求又形成第二轮追买；资金层面，美国现货比特币ETF在8月17日至21日净流入约19.18亿美元，交易所比特币余额同期减少约1.73万枚，说明反弹后段已经出现真实现货承接。
“比特币此次重回8万美元关口，是由多重因素驱动。”新火研究院院长丁元对记者表示，短仓平仓叠加成为直接催化剂；与此同时，美债长端利率回落改善宏观流动性环境，机构资金入场预期持续升温；此外，美国SEC（证券交易委员会）披露全新加密资产监管框架，设立安全港机制，项目完成合规治理后可解除证券属性认定，大幅降低早期加密项目合规融资的不确定性，政策层面的连续利好，吸引增量资金重新审视加密资产风险定价。
牛市重启还是短期轧空？
比特币这一轮反弹究竟是短暂的轧空行情，还是牛市的真正重启？
一位不愿具名的币安研究员告诉记者，“从目前的市场表现来看，还不宜简单将这一轮上涨定义为‘牛市重启’或‘短暂轧空’。强制平仓确实在短期内放大了波动，但与纯粹的轧空不同的是，本轮上涨同时伴随现货ETF的实际资金流入，说明价格上行并非全由杠杆驱动，也有增量买盘的支撑。我们更倾向于将近期行情理解为市场在新的宏观和资金环境下进行重新定价的过程。”
Lacie Zhang也认为，不是单纯的短期轧空，但也不能直接定义为牛市全面重启。轧空解释了这轮行情为什么涨得这么快，但不能解释ETF资金重新流入、宏观叙事回暖和政策风险溢价下降这些更中期的变化。更准确的判断是，市场已经从比特币主导的修复行情，进入观察能否重启新一轮风险周期的阶段。如果比特币能够站稳78000—80000美元区间，同时ETF继续净流入、BTC dominance（比特币主导率）不再继续上升、以太币等主流资产相对比特币走强，那么牛市重启的概率会明显提高。如果资金只停留在比特币，且ETF流入快速降温，那这轮行情更可能是一次强修复后的阶段性回调。
丁元指出，相对上一轮比特币高点来看，现在仍是低位，仍在高性价比区间，上方空间还很大。现在监管、机构化、基础设施都比上一轮更完整，但目前价格还没有把这些定价融合进去。短线必须把“轧空”和“趋势”分开看。这一段从低位快速拉升，有相当部分是空头被迫回补推起来的，速度偏快，不能把轧空当成趋势已经确立。
于佳宁表示，目前更适合将其定义为熊市中的强反弹，轧空是启动机制，牛市重启还缺少足够确认。从数据上看，支持中期修复的信号已经出现，大额资金在低位吸筹，交易所余额下降，MVRV-Z（当前市值与已实现市值之差除以市值标准差）仍处于0.82左右的偏低区间，说明此前的价格确实在一个相对底部。但目前全网盈利供应占比虽然由50.5%升至68.4%，距离75%左右的扩张确认区域仍有差距。
“短期持有者盈利占比一度超过90%，长期持有者继续派发，也说明反弹后的获利了结压力正在累积。后续如果比特币能够在8.3万至8.5万美元上方保持两周左右，盈利供应稳定进入75%以上区间，ETF、稳定币和链上现货需求同步扩张，牛市重启的判断才会更有说服力。在这些信号出现之前，这轮行情不能武断的确认为新一轮主升浪。”于佳宁指出。
后市看现货ETF流入持续性
从本周开始的市场表现看，纯粹由强制平仓推动的上涨动能已经明显减弱，比特币后续能否延续涨势？
Lacie Zhang指出，后续涨势能否延续主要看现货买盘能不能接力，其中最重要的观察变量就是现货ETF。比特币短期突破8万美元不一定要求所有条件都完美配合，但至少需要ETF持续流入、宏观环境维持友好、监管预期继续改善这三个因素中满足两个。如果ETF能持续净流入，价格站稳8万美元后，未来几周看到8.5万到9万美元是比较现实的；如果ETF流入重新放大，同时美元和美债收益率继续走弱，行情甚至可能短暂冲击9.5万到10万美元。但如果ETF资金转弱、合约资金费率过热，或者比特币突破8万美元后无法站稳，那市场大概率需要先回调整理，再决定下一阶段方向。
上述币安研究员认为，强制平仓带来的短期交易动能减弱，并不意味着市场上涨逻辑已经结束。同样，后续市场表现也不能简单归因于现货ETF资金流入这一单一因素。如果市场希望形成更加可持续的趋势，通常需要现货市场真实需求、机构资金参与、市场流动性以及整体宏观环境等多方面因素共同支持。现货ETF资金流向可以作为观察市场机构需求的重要指标之一，但并非决定价格走势的唯一因素。
于佳宁表示，现货ETF确实是后续行情最重要的变量，但ETF流入的持续性和资金性质比单日规模更值得关注。8月17日至21日，美国现货比特币ETF连续五个交易日净流入，合计约19.18亿美元，说明ETF已经在反弹后半程形成接力；但8月21日单日流入由前一日的6.06亿美元降至3.08亿美元，且贝莱德旗下比特币ETF（IBIT）占当周增量约69%，资金来源仍较集中。同期ETF流入与CME（芝加哥商品交易所）持仓变化的相关系数约为0.40，大额流入日往往伴随期货持仓上升，意味着部分资金可能服务于基差套利，不能全部视为长期方向性配置。
“因此，后续真正需要观察的是ETF能否连续数周保持净流入，资金来源能否由IBIT扩散至更多产品，CME持仓是否与ETF资金逐渐脱钩，以及交易所余额、现货成交和稳定币供给能否同步改善。ETF可以维持上行动能，但难以独自完成牛市重启，只有现货需求从单一通道扩展为多来源、可持续的资金流，比特币8万美元上方的价格才会获得更稳固的支撑。”于佳宁表示。
丁元认为，比特币下一波增长主要取决于三股力量：一是资金从AI（人工智能）这条已经过于拥挤的赛道撤出后的再配置需求。二是全球监管红利推动的包含ETF在内的结构性资金需求。三是RWA（真实世界资产代币化）正在打通加密货币与传统股票、债券市场的资金通道。RWA不是单一主题，而是连接两个市场资金池的桥梁。短线需观察现货ETF与机构买盘能否接棒轧空动能，中线更关注再配置、监管红利与RWA资金导入能否同步推进。若这三股力量形成共振，本轮比特币行情将从轧空阶段过渡为新周期的起点。
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